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    新能源汽車行業:是顛覆,還是泡沫?

    新能源汽車是2020年的商業奇跡
    2020年盡管全球經濟受疫情影響大幅萎縮,但新能源汽車行業卻逆勢增長,2020年1至11月,全球新能源汽車銷量比去年同期增長30%,銷量排名第一的特斯拉增長34%。如果把時間線拉長至2015年,在這短短5年間,全球新能源汽車年銷量以42%的速度增長,特斯拉增速達到57.5%。
     
    不僅如此,以特斯拉為代表的造車新勢力的股價在過去一年里一飛沖天。特斯拉一年之內市值漲了7倍,目前大約是6300億美金,超過6家傳統汽車制造商——豐田、大眾、通用、現代、福特和寶馬——市值之和。作為造車的新勢力,蔚來也從19年瀕臨倒閉的處境中涅槃重生,在一年多中市值漲了20多倍,已經和奔馳、寶馬不相上下。
     
    這么高的估值是否合理?目前,造車新勢力多數尚未盈利,特斯拉凈利率是2.3%,比亞迪是2.8%,蔚來和小鵬是虧損56%和81%,需要注意的是,特斯拉有一項很重要的收入叫碳排放交易收入,在美國和歐洲,政府要求傳統車企必須滿足排放標準,汽車制造商可以通過銷售新能源汽車或購買其他廠商富余積分來滿足要求。特斯拉因為全部是新能源汽車,所以可以賣這個指標,目前這個碳排放交易占特斯拉營業收入的比重是4.7%,這意味著,如果沒有這項收入,特斯拉凈利率虧損2.4%。
     
    造車新勢力虧損的重要原因在于它們在做大量研發。它們的研發強度很高,從2015年至2019年,特斯拉研發支出占營業收入比重是7.5%,比亞迪3.8%,蔚來64%,小鵬135%,傳統車企中大眾5.3%。然而如果對比研發支出絕對額,新勢力則捉襟見肘,特斯拉67億美金,比亞迪36億美金,蔚來21億美金,小鵬只有4億美金,大眾783億美金。
     
    目前特斯拉的市銷率(市值除以銷售額)是22倍,小鵬和蔚來更高,分別為57倍和38倍;而傳統車企一般都低于1,其中豐田估值最高,只有1倍。對于這種估值狀況,我們猜測有兩種可能性,一是以特斯拉為代表的造車新勢力將全面取代豐田等舊勢力,重演當年蘋果、谷歌打敗諾基亞、愛立信的歷史;或者,二是造車新勢力的價值被嚴重高估。
     
    哪種解釋更符合現實呢?這里面有三個問題需要考慮:第一,新能源汽車本身的成長性如何?即新能源汽車能不能取代傳統燃油車,如果不能,那么,目前的高估值無疑是一場巨大的泡沫;第二,如果新能源汽車將來會替代燃油車,那么市場如何分割?將來的市場是由特斯拉和造車新勢力壟斷呢,還是傳統車企也都有一杯羹?第三,新能源汽車領域里核心競爭因素是什么?第二和第三其實是相互關聯的兩個問題,只有弄清楚新能源汽車的核心競爭因素,才能判斷新、舊造車勢力誰更有優勢。
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